עולם המכשירים הפיננסיים הולך ומתפתח מיום ליום. ניתן למצוא כיום בשוקי ההון מאות תעודת סל, אלפי קרנות נאמנות ישראליות ועשרות אלפי קרנות נאמנות בחו"ל ו- ETF (מכשיר עוקב מדד). לאור המצב המבלבל שנוצר בשוק, מצאנו לנכון לבחון את השאלה האם תעודות סל ומכשירים פאסיביים עוקבי מדד מספקים מענה הולם למשקיעים המעוניינים להיחשף לשוק ההון ללא אחזקה ישירה.

תעודות סל מנסות לחקות את המדד בעוד קרנות נאמנות (באמצעות מנהלי הקרן) מנסים להכות אותו... היתרון המשותף לשניהם הינו הפיזור הרחב שהם מציעים למשקיע. אז מה עדיף?

 תעודות סל ומכשירים פאסיביים עוקבי מדד

תעודות סל הם מוצרים טכניים, כלומר הם אינם מנסים להשיג תשואה טובה יותר אלא מבטיחים תשואה קרובה מאוד לתשואת המדד בין אם הוא עולה או יורד. תעודת סל או ETF מבקשת לחקות את מדד היחס אחריו היא עוקבת. מנפיק התעודה מתחייב להשיג למשקיע תשואה זהה למדד הרלבנטי באמצעות השקעה בכל אחד מני"ע הערך המרכיבים אותו, בדיוק על פי משקלם. תעודת סל מייצגת, אם כך, ניהול השקעות פסיבי.

 יתרונות בולטים:

• תשואת שוק – מחקרים רבים מראים כי מכשירים עוקבי מדד מספקים תשואה טובה יותר בהשוואה למרבית מנהלי ההשקעות האקטיביים. עובדה זאת חזקה יותר ככל שזמן ההשקעה הארוך יותר.
• מענה לצורכי הנזילות (נזילים ברמה היומית) - יתרון לא זניח בהשוואה לעולם של אגרות החוב הגלובאליות בהן מתנהל מסחר OTC (מסחר מחוץ לבורסה).
• דמי ניהול ועמלות קנייה ומכירה – קרנות הנאמנות המנייתיות גובות דמי ניהול גבוהים יחסית, בשיעור ממוצע של כ?2.7%. לעומתן, בתעודות הסל טווח דמי הניהול נמוך באופן מהותי ונע בין 0% ל-1% על השקעות במניות בישראל.

 עם זאת, ל- ETF ותעודות סל מספר מגבלות מבניות אשר אינן מאפשרות למשקיע את הגמישות ההכרחית בניהול תיק. מגבלות אלו כוללות:

• אי שליטה על המח"מ - בקניית ETF או תעודת סל העוקבת אחר מדד אגרות חוב לא ניתן לנהל את המח"מ, שהינו מרכיב משמעותי בניהול תיק אגרות חוב. כך למשל, המח"מ הנוכחי של ה- LQD (אג"ח חו"ל) הוא 7.44 שנים ואינו ניתן לשינוי, משמע: Take it or leave it... משקיעים המעוניינים לקצר את המח"מ בשל חששם מפני עליית ריבית עתידית פשוט לא יכולים לעשות זאת באמצעות רכישת ETF.
• חוסר גמישות בבחירת ניירות הערך המרכיבים את התעודה – תעודת סל הינה כלי השקעה "טיפש" העוקב אחר אינדקס תחת קריטריונים קבועים מראש, ואינה מאפשרת גמישות בבחירת ני"ע שונים בתוכו - תכונה הכרחית במיוחד בניהול השקעות באגרות חוב אך גם במניות. כך למשל, משקיעים המעוניינים בחשיפה לחברות התקשורת ללא חברות סלולר אינם יכולים לעשות זאת על ידי תעודת סל.
• חוסר שליטה בניבוי החזר ההשקעה – ברכישת ETF או תעודת סל אובדת באופן מיידי המהות של רכישת אגרת חוב, לפיה בעת הקנייה הרוכש מבטיח את התשואה במידה ויחזיק באיגרת עד לתאריך הפירעון. כלומר, ברכישת אגרת חוב קיים תאריך סופי בו המשקיע צפוי לפגוש את הכסף בחזרה, וכך במידה ונרשמו ירידות שערים המשקיע לא חייב לממש את אחזקתו אלא יכול להחזיק באיגרת עד לפדיון. ב- ETF או בתעודת סל אופציה זו אינה קיימת, שכן במכשיר "טיפש" אין כמובן תאריך פירעון (קיימת באופן תמידי כניסה ויציאה של אגרות חוב מהמדד).
• מכירה של נכסים טובים – ל- ETF ותעודת סל קריטריונים להכללת ני"ע ערך לפי מאפייניהם השונים. הדבר עלול להוביל למכירה של אגרות אשר היינו מעוניינים להמשיך להחזיק בהן. כך למשל, המכירה עלולה לצאת אל הפועל דווקא בנקודה הכי פחות רצויה. לדוגמא, מקרה של הורדת דירוג לאיגרת מדירוג השקעה לדירוג HY, בדומה לאי.די.בי. פיתוח, יוביל להוצאתה מתעודת סל העוקבת אחר מדד של אגרות חוב בדירוג השקעה, גם אם נותרו לאיגרת חודשים ספורים עד תאריך הפדיון. כתוצאה מכך, מחזיק תעודת הסל מוכר את איגרת החוב לאחר שכבר ספג את מרבית הירידות, וסביר להניח שאם היה משקיע באיגרת באופן ישיר, היה מעדיף להחזיקה עד תאריך הפירעון.

 קרנות נאמנות

בניגוד לתעודות סל ו- ETFים, קרן נאמנות לא משקיעה במדויק במניות הנסחרות במדד לפי חלקן היחסי אלא מנוהלת על ידי מנהל השקעות (מנהל אקטיבי המתמחה בבחירת ני"ע) שמחפש כל הזמן דרכים להשגת תשואה טובה יותר מהמדד.

 יתרונות קרנות הנאמנות הינם כדלקמן:

• בחירת מניות וניהול מקצועי – אבן היסוד להכאת המדד ומותנית בבחירה סלקטיבית מושכלת של מניות. כאן באות לידי ביטוי איכויותיהם של מנהל הקרן ומחלקות המחקר, המאקרו והאנליזה שמאחוריו.
• ניצול כשלים בשוק – למרות שקיימים מחקרים רבים הטוענים כי קרנות נאמנות מתקשות להכות את המדד הרלבנטי. מנגד, טוענים חסידיהן, כי ככל שמשקלן של תעודות הסל בשוק גדל, כך קל יותר לקרנות לנצל את העיוותים שנוצרים בתמחור המניות על ידי מכשירים עוקבי מדד. דבר זה קורה לרוב בתחום אג"ח החברות שם יכולים מנהלי התיקים לנצל את הכשלים שנוצרו בשוק בעת איזון מדדי השוק, מה שתעודת סל לא יכולה לעשות.
• חיסכון בזמן – השקעה בקרנות נאמנות חוסכת למשקיע זמן רב וטרדות, כמו למשל הצורך להשקיע מחדש דיבידנדים וריביות המתקבלות מהשקעות קודמות.
• אין סיכון אשראי – במכשירים פסיביים, כגון תעודת סל, פעמים רבות אין אחזקה ישירה בנכסי הבסיס אלא אחזקה בכתב התחייבות של גורם חיצוני או המנפיק עצמו לספק לתעודה/קרן סל את ביצועי המדד אחריו הן עוקבות. לקוח הקצה חשוף גם לסיכון הנובע מהמדד שבחר לעקוב אחריו וגם לסיכון האשראי של הספק החיצוני. בקרן נאמנות חשיפה כפולה זו לרוב אינה קיימת שכן הקרן מחזיקה נכסים באופן ישיר אשר שווים מתחלק בין המשקיעים.
• יתרונות "המשקיע המוסדי" – קרן הנאמנות נחשבת כמשקיע מוסדי לצורך הנפקות, מעמד שעשוי להקנות לה עדיפות על פני המשקיע הפרטי, הן מבחינת כמות ה"סחורה" שהיא מקבלת, והן מכך שהיא מקבלת עמלת חיתום, שהיא למעשה הנחה על מחיר ההנפקה, לה זוכה הקרן - כלומר, המשקיעים בקרן.

 למרות זאת, לקרן הנאמנות 2 חסרונות בולטים בהשוואה לתעודות סל ומכשירים עוקבי מדד פאסיביים:

• תשואת חסר בהשוואה לתעודות סל
• עלויות ודמי ניהול גבוהים

 השורה התחתונה

הרוב המכריע של המשקיעים כלל לא מודע לקיומם של ההבדלים בין כל כלי וכלי ולמשמעות שלהם. מתכנן פיננסי מנוסה, הנעזר במגוון כלים לניתוח ומסתמך על מחלקת מחקר מקצועית, מסוגל לזהות את המכשירים הרלוונטיים ולהתאימם לצרכים הספציפיים של כל לקוח ולקוח לאור פרמטרים כגון:

• אופן בניית המדד אחריו עוקב המכשיר
• שיטת העקיבה
• מידת הפיזור
• סחירות הנכסים המרכיבים את המדד
• סחירות המכשיר עצמו
• היבטי מיסוי
• עלויות

כמו כן, תהליך בחירה שיטתי ומקצועי מסייע למתכנן הפיננסי להימנע מאותם מכשירים אשר טומנים בחובם סיכונים אשר לא מתאימים לפרופיל הסיכון של לקוחותיו.

 תעודות וקרנות סל הן מוצרים פיננסים כמו כל מוצר פיננסי אחר ולכן, כשם שמרבית המשקיעים נעזרים באנשי מקצוע בעלי ידע וניסיון בבואם לבחור במוצרים פיננסים אחרים, כך נכון הדבר גם בהקשר של תעודות וקרנות סל.